Face à la vague de Covid qui frappe le pays depuis deux mois et la stratégie « zéro Covid » menée par les autorités chinoises, l’horizon peut sembler plus incertain. Néanmoins, les perspectives devraient s’améliorer au second semestre.
Une révision à la baisse des prévisions de croissance
L’économie chinoise a progressé de 4,8 % en rythme annuel au premier trimestre selon les données publiées, témoignant ainsi du redressement de la deuxième puissance économique mondiale… en janvier et février. Mais le mois de mars affiche une tendance clairement différente avec le retour de la Covid. Les politiques visant à contrôler la propagation du virus (tests sanitaires, quarantaine, traçage des déplacements) et les effets des confinements massifs de plusieurs grandes villes (telles que Shenzhen — la silicon valley chinoise — puis Shanghai, et peut-être bientôt Pékin) provoquent des perturbations majeures avec un impact conséquent sur l’activité, la confiance des ménages et les chaînes d’approvisionnement mondiales. Selon les dernières statistiques, le ralentissement devrait s’intensifier en avril et l’objectif officiel de croissance de 5,5 % cette année semble s’éloigner. En tout état de cause, un retour à la normale prendra du temps et nous avons par conséquent réduit notre prévision de croissance pour 2022 à 4,9 % (contre 5,6 % précédemment).
Des conséquences qui ne se limitent pas à l’économie chinoise
En effet les impacts de la « stratégie zéro Covid » sont multiples au niveau mondial :
- Renforcement des problématiques de logistique et d’approvisionnement alors que de nombreuses entreprises tournent au ralenti.
- Impact négatif sur la croissance économique mondiale et répercussions sensibles sur l’activité de nos entreprises. Le cas de Kering (dont les résultats de Gucci en Chine sur le 1er trimestre ont particulièrement déçu) en est un exemple récent.
- Contraintes sur les matières premières…
Des perspectives qui devraient s’améliorer au second semestre
Pourtant nous continuons de penser que l’économie se redressera progressivement à l’approche du second semestre pour deux raisons principales :
- Premièrement, bien que la stratégie « zéro Covid » reste en place, les gouvernements central et locaux sauront probablement mieux contenir le virus avec une mise en oeuvre plus rapide et plus ciblée, contribuant ainsi à réduire les perturbations de l’économie.
- Deuxièmement, les mesures de relance fonctionnent et d’autres suivront. Nous attendons de Pékin un ensemble complet d’assouplissements sur tous les fronts dans les mois à venir (intensification du soutien budgétaire aux infrastructures et aux investissements « green », possible soutien fiscal, baisse probable par la Banque Populaire de Chine (PBoC) des ratios de réserves obligatoires et des taux directeurs, assouplissement des politiques de crédit immobilier pour stabiliser le marché…).
Regarder au-delà ?
L’évolution de la Chine est déterminante pour l’économie mondiale. La situation actuelle nous incite à une certaine prudence. Néanmoins, et sans sous-estimer les défis auxquels la Chine fait face, nous pensons que les mesures de relance qui seront prises devraient permettre d’éclaircir l’horizon.
Les investisseurs cherchent de nouvelles sources de performance dans un contexte international marqué par le retour de l’inflation, la progression des rendements obligataires, le rebond de la volatilité et de fortes tensions géopolitiques. Le thème des dividendes durables nous semble particulièrement attractif dans le contexte de marché actuel.
La performance à attendre d’une action réside dans l’appréciation de son cours (plus-value) mais aussi dans les revenus potentiels distribués par l’entreprise. Le dividende représente ainsi la partie des bénéfices d’une société qui, sur décision de l’assemblée générale, est distribuée à chaque titulaire d’une action.
Notre thème des dividendes durables consiste à sélectionner des portefeuilles investis en actions disposant d’un taux de distribution de dividendes élevé et durable sur le long terme.
Un environnement encourageant pour le thème des dividendes durables
Ce thème d’investissement nous semble attractif pour les raisons suivantes :
- Investir dans des sociétés de qualité ayant comme souci la rémunération de l’actionnaire. La capacité d’augmenter le dividende régulièrement démontre une forte résilience aux conditions de marché, une solidité financière, et une récurrence des résultats. Pour la Bourse de Paris, il s’agira de titres de fonds de portefeuille comme Air Liquide, Sanofi, AXA, Total ou L’Oréal. Le biais en faveur de la qualité nous semble particulièrement pertinent dans le contexte géopolitique très incertain que nous connaissons actuellement. Ces entreprises auront un certain « pricing power », c’est-à-dire la capacité de passer les hausses des prix de leurs coûts de production à leurs clients grâce à une différenciation de leurs produits.
- Avoir un côté défensif : les sociétés à dividendes durables ont souvent un « business model » bien établi, éprouvé dans différents cycles de marché. Les actions à fort dividende sont considérées moins volatiles, et offrent plus de résistance aux investisseurs en cas de choc financier ou de correction de marché. Elles opèrent dans des secteurs défensifs et peu cycliques comme l’énergie, les télécoms ou la finance, et sont mieux adaptées à un ralentissement de l’économie.
- Obtenir un revenu régulier : ce thème permet d’obtenir des revenus récurrents qui viennent lisser la volatilité des performances des portefeuilles diversifiés. Par exemple, un indice « Global Dividend Aristocrat » permet d’atteindre un rendement effectif de 3,4 % sur les douze derniers mois (source : Bloomberg). Une partie de la performance à attendre d’un investissement provient du dividende et les investisseurs ont actuellement tendance à délaisser les actifs à duration longue et à privilégier les revenus récurrents.
- Des perspectives d’amélioration : de nombreuses sociétés cotées ont retrouvé des situations profitables après la crise Covid et dégagent des résultats satisfaisants qui devraient leur permettre d’améliorer encore leurs politiques de distribution.
- Une meilleure performance attendue dans un environnement inflationniste : les titres de style value et à dividendes élevés ont tendance à mieux progresser dans des phases d’inflation soutenue.
- Un thème en ligne avec les recommandations de notre équipe de stratégie : les secteurs privilégiés par l’approche dividendes sont cohérents avec nos paris sectoriels (énergie, matières premières, financières et santé).
De l’importance d’avoir une politique de distribution stable et durable
Il reste primordial d’ajouter un critère de durabilité dans notre sélection de dividendes élevés. Il peut être tentant de simplement sélectionner les entreprises ayant le taux de distribution attendu le plus élevé. Mais celui-ci est-il pérenne ?
Ainsi, dans la crise de la Covid, on a vu que beaucoup de sociétés du CAC 40 ont interrompu leurs distributions pour faire face à l’instabilité des conditions économiques. Le montant des dividendes de l’indice français a été réduit de moitié entre 2019 et 2020 de 60 à 30 Md€. 40 % des sociétés du CAC 40 ont interrompu la distribution de leurs dividendes, et 40 % ont réduit le montant distribué.
Il faut donc être très vigilant en ce qui concerne l’analyse des taux de distribution des entreprises pour éviter le « value trap » (piège de valorisation). Il s’avère pertinent d’ajouter des critères fondamentaux de qualité financière et de régularité dans la politique de distribution à l’actionnaire.
Il est impératif d’ajouter des critères de qualité et de durabilité pour éviter de sélectionner des entreprises qui semblent capables de distribuer des dividendes élevés mais risquent d’interrompre soudainement cette politique en cas de difficulté, ou de choc économique externe. Les gérants dividendes durables privilégieront les actions qui distribuent des dividendes élevés mais s’assureront également que les marges de ces entreprises seront suffisantes pour permettre une bonne visibilité sur les coupons à attendre.
La régularité dans la politique de distribution est également un élément clé. On parle par exemple des actions S&P 500 appelées « Dividends Aristocrats » pour les sociétés américaines ayant augmenté leurs dividendes au cours de chacune des 25 dernières années consécutives. Cette sélection permet d’identifier des sociétés pérennes ayant une politique de distribution régulière et facile à anticiper.
L’ajout du thème Dividendes Durables accompagnera le rééquilibrage des portefeuilles en faveur du style de gestion « value ».
Accompagner la rotation en cours vers le style « value »
De manière générale, ce thème des dividendes élevés nous permet également d’accompagner le nécessaire équilibre entre les styles de gestion de nos portefeuilles diversifiés.
Traditionnellement, le marché des actions peut être divisé en deux grands styles de gestion : les investissements dits de croissance ; les titres « value » qui traitent à une décote de leur valeur intrinsèque.
Pour le premier style, les gérants privilégient par exemple les grandes entreprises des nouvelles technologies qui affichent des taux de croissance élevés de leurs profits et de leur chiffre d’affaires. Ce style a enregistré de fortes performances au cours des dernières années grâce notamment à la révolution digitale, à la modernisation des grandes économies ainsi que grâce à des conditions financières favorables aux investissements à duration longue (taux relativement bas et politique monétaire expansive). Ainsi, l’indice MSCI USA Growth a progressé de 209,6 % entre le 30 décembre 2016 et le 31 décembre 2021, soit une hausse annualisée de 25,3 % sur la période considérée. La politique de distribution des entreprises de croissance est traditionnellement faible. Ces sociétés ne cherchent pas forcément à rémunérer en priorité leurs actionnaires et leurs dividendes sont souvent faibles, voire inexistants. Elles préfèrent investir en Recherche Développement et dans de nouveaux projets d’avenir souvent très rentables sur le long terme. On retrouvera les grands noms des sociétés internet (Facebook, Alphabet, Microsoft, Google ou Netflix). Le taux de distribution des entreprises de croissance américaines est relativement faible à 0,75 %.
À l’opposé, le style de gestion appelé « value » se concentre sur des sociétés appartenant à des secteurs d’activités plus traditionnels et sur des entreprises établies depuis longtemps. On retrouve des titres dans les secteurs de l’énergie, des matières premières, des banques, ou des firmes spécialisées dans les services aux collectivités. Ces entreprises traitent à des multiples de valorisation plus faibles que le reste du marché, et ont des rendements de flux de trésorerie rapportés à la capitalisation de marché traditionnellement plus élevés. Une partie plus importante de leurs résultats est allouée à la distribution de dividendes aux actionnaires. Ce style de gestion privilégie les sociétés dont la qualité n’est pas encore reconnue par le marché et qui traitent à des multiples de valorisation attractifs. Ce style de gestion a été popularisé par un investisseur comme Warren Buffet qui a pu prendre des participations importantes dans des sociétés d’assurance ou dans de grandes multinationales comme Coca-Cola ou Gilette. Cette théorie financière plus classique repose sur les critères fondamentaux énumérés par le mentor de Warren Buffet, Benjamin Graham, dans l’ouvrage « The Intelligent Investor » publié en 1949.
Ce dernier style de gestion a nettement sous-performé au cours des dernières années. Ainsi, l’indice MSCI USA Value enregistre une hausse de 65,8 % entre le 30 décembre 2016 et le 31 décembre 2021, soit une hausse annualisée de 10,6 % sur la période considérée, contre 18,4 % pour l’indice large S&P 500. Cette contre-performance est en train de s’inverser avec la hausse des rendements obligataires et un contexte de marché plus incertain pour les valeurs de croissance. Ainsi, au premier trimestre de 2022, la société holding de Warren Buffet, Berkshire Hattaway, a enregistré une très belle performance de +18,0 % tandis que l’indice S&P 500 déclinait de -4,9 %. Ce retour de la « value » devrait se poursuivre, et le thème des dividendes durables accompagnera ce retour en grâce de ce style de gestion.
Les sociétés de style « value » versent des dividendes relativement plus élevés que les sociétés de croissance
Source : Bloomberg, HSBC Global Private Banking, avril 2022. Les performances passées ne sont pas un indicateur fiable des performances futures.
Les taux d’intérêt ont fortement impacté les marchés au cours des derniers mois, l’inflation persistante a fait grimper les prévisions de hausse des taux et les ventes massives de bons du Trésor (ainsi que l’aplatissement de la courbe des taux) ont dominé l’actualité.
Mais jusqu’où cela peut-il aller ?
Les marchés intègrent désormais près de 50 points de base de hausse des taux à l’issue de chacune des trois prochaines réunions de la Fed, ce qui est supérieur à nos attentes.
Nous pensons que les tensions inflationnistes devraient s’atténuer au second semestre. Nous trouvons de la valeur dans les obligations d’entreprises à court terme des marchés développés.
Qu’en est-il sur le long terme ?
Les rendements à 10 ans ont beaucoup augmenté, en partie à cause des positions vendeuses des spéculateurs. Pour les bons du Trésor américain, nous prenons une exposition de duration moyenne, mais sur le crédit et les marchés émergents, nous conservons une duration légèrement plus courte car les primes de risque pourraient rester volatiles en raison des perspectives de croissance incertaines.
Implications pour les marchés actions
Nous conservons une position équilibrée entre les styles de gestion « value » et croissance.
Depuis le début de l’année, la hausse des rendements obligataires a favorisé les actions dont la valorisation est raisonnable. Ce style de gestion peut encore bénéficier de la remontée des taux d’intérêts réels et le contexte actuel devrait constituer une opportunité tactique afin d’équilibrer leur portefeuille.
Nous continuons de favoriser les actions à hauts dividendes, qui sont généralement classées dans la catégorie « value ».
Qu’en est-il de l’or ?
Les actions « value » devraient être favorisées par l’évolution des taux d’intérêts.
Sources : Bloomberg, HSBC Global Private Banking, au 18 avril 2022. Les performances passées ne sont pas un indicateur fiable des performances futures / MSCI, HSBC Global Private Banking, au 18 avril 2022.
Le prix de l’or tend à être très étroitement lié au rendement réel, mais récemment il a été bien soutenu, malgré la forte hausse du rendement réel. C’est un phénomène très rare, mais nous pensons qu’il s’explique par deux facteurs :
- la guerre en Ukraine conduit les investisseurs à rechercher la sécurité, et la chute des bons du Trésor américain rend l’or très attractif,
- les banques centrales sont de plus en plus à la recherche d’une diversification des devises, en partie à cause des raisons géopolitiques, ce qui profite également à l’or.
Cela dit, nous pensons que le potentiel haussier de l’or est de plus en plus limité, à moins que les rendements réels ne diminuent. Nous conservons une allocation neutre à l’or à des fins de diversification.
La vigueur de l’or est exceptionnelle dans un contexte de hausse des rendements réels, mais la demande pour les valeurs refuges est forte.
Source : Bloomberg, HSBC Global Private Banking, au 15 avril 2022. Les performances passées ne sont pas un indicateur fiable des performances futures.
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« ESG Central » : poursuivre l’objectif de 1,5 ºC
La dernière édition de « ESG Central » vous apporte une évaluation des décisions prises lors de la COP26 et anticipe les développements majeurs du calendrier pour 2022, y compris le lancement de nouvelles normes comptables pour la durabilité et les priorités pour l’Égypte qui accueillera la COP27, prochaine réunion de l’ONU sur le climat.
Le moment de l’impact : garantir un héritage positif
Comment les richesses commerciales et personnelles peuvent-elles être utilisées comme une force puissante pour apporter des changements positifs, tangibles et durables dans le monde ?
On prend de plus en plus conscience des conséquences potentiellement négatives des activités humaines et commerciales sur l’environnement et la société. On sait aujourd’hui qu’il est possible non seulement de réduire ou d’atténuer ces répercussions négatives, mais également de réallouer le capital afin qu’il soit mis au service des populations et de la planète et ce, sans compromettre les rendements financiers.
Vues au 29 avril 2022. Les données sont présentées à titre d’illustration seulement et peuvent être soumises à des modifications.
Source : Bloomberg
